|
Введение
Так как в любой момент времени на рынке присутствуют однородные долговые инструменты с одинаковыми (или схожими) характеристиками: вероятностью неплатежа, ликвидностью, налогообложением и отличающиеся единственным параметром - сроком до погашения, то можно построить зависимость ставок процента от времени, оставшегося до погашения. Графическое изображение этой зависимости называется кривой доходности.
Для анализа ситуации на рынке большую роль играет кривая доходности спот, описывающая временную структуру дисконтных облигаций. Кривая доходности спот имеет особый статус. Аналитики используют эту кривую для поиска возможностей совершения арбитражных операций. Любая купонная облигация в равновесной ситуации дублируется портфелем стрипов, поэтому по набору спот ставок на некоторую дату можно рассчитать теоретическую котировку и доходность к погашению купонной облигации.
Эмпирические исследования соотношений доходностей к погашению и сроков до погашения однородных облигаций позволили вывести уравнение, которое является достаточно простым и мощным инструментом построения кривой доходности на любую дату :
, (1)
где iT – доходность к погашению в зависимости от времени, оставшегося до погашения Т. Коэффициенты a1, a2, a3, a4 оцениваются нелинейной регрессией по данным текущей рыночной конъюнктуры. Заметим, что предельный анализ помогает выявить смысл параметров a1 и a4. Так, параметр a4 представляет собой оценку доходности к погашению облигаций с максимальным сроком до погашения (при T?? iT??=a4) и является горизонтальной асимптотой для кривой доходности. В свою очередь, a1 – соответствует разнице в доходности к погашению самых коротких и самых длинных облигаций (при T?0 iT?0=a1 +a4) . Параметры a2 и a3 задают наклон кривой доходности.
С течением времени форма кривой доходности изменяется. Положительный наклон кривой доходности наблюдается чаще всего и считается естественным (рис.1). Менее характерны для рынка горизонтальные или убывающие кривые доходности. Когда кривые доходности горизонтальны (рис.2), процентная ставка одинакова для облигаций с разными сроками до погашения. Когда кривая доходности имеет отрицательный наклон, процентная ставка уменьшается по мере увеличения срока до погашения облигаций (рис.3). Временная структура может иметь и более сложную форму. Рисунок 4 описывает конъюнктуру рынка, когда среднесрочные ставки выше краткосрочных и долгосрочных: такая кривая доходности называется «горбатой» .
рис.1 рис.2 рис.3 рис.4
Почему же ставки процента по однородным облигациям с разными сроками до погашения различны? Какие силы изгибают и разворачивают временную структуру процентной ставки во времени? Попытки найти ответы на эти вопросы предприняли три теории: теория рыночных ожиданий, теория сегментированного рынка и теория предпочтений. Каждая из них, опираясь на известные концепции экономической теории, предлагает свою интерпретацию временной структуры процентных ставок. Так, теория рыночных ожиданий утверждает, что форма кривой доходности зависит исключительно от рыночных ожиданий будущих процентных ставок. Теория теорией сегментированных рынков предполагает, что инвесторы и заемщики в силу предпочтений, привычек или законодательных ограничений привязаны к облигациям с определенными сроками до погашения. Вид кривой доходности будет зависеть от соотношений спроса и предложения на каждом из сегментов рынка облигаций. И, наконец, третья теория - теория предпочтений, которая в контексте теории временной структуры, называется теорией предпочтительного сегмента или теорией предпочтений ликвидности. Эта теория говорит о возможном присутствии в ожидаемой доходности облигаций премии за срочность (ликвидность), которая могла бы компенсировать инвестору «уход» на менее предпочтительный сегмент рынка. В связи с этим, согласно теории предпочтений, на форму кривой доходности влияют не только рыночные прогнозы будущих процентных ставок, но и характер премии за срочность (ликвидность).
При изучении теорий мы будем придерживаться следующей схемы: выделение предпосылок и их обсуждение, выводы, способность теории обосновать следующие эмпирические факты: чаще всего наблюдается возрастающая кривая доходности; ставки процента по долгосрочным бумагам, как правило, достаточно близки друг к другу; процентные ставки по облигациям с разными сроками до погашения синхронно изменяются во времени?
При изложении в дальнейшем под кривой доходности мы будем подразумевать кривую доходности спот.
|
|
Список использованной литературы
1. Бакстер Н., Бэррел Т., Вейне Г. и др. Банковское дело: стратегическое руководство. М.: Изд -во АО «Консалт -банкир», 1998. 432 с.
2. Банки на развивающихся рынках. Т. 1. Укрепление руководства и повышение чувствительности к переменам / Ред. Д. Макнортон, Д. Дж. Карлсон, К.Т. Дитц и др. М.: Финансы и статистика, 2000. 336 с.
3. Банковский портфель / Отв. ред. Ю.И. Коробов, Ю.Б. Рубин, В.И. Солдаткин. М.: СОМИНТЕК, 2003. 752 с.
4. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс: В 2 т. СПб.: Экономическая школа, 2004. 1166 с.
5. Грязнов М.Б. Определение лимита краткосрочных активных операций в коммерческом банке // Вестник Омского университета. 2000. Вып. 1. С. 98–101.
6. Дробышевский М.П. "Обзор теорий временной структуры". М. 2002.
7. Егорова Н.Е., Смулов А.М. Математические методы финансового анализа банковской деятельности // Аудит и финансовый анализ. 1998. № 2. С. 75–146
8. ИЭПП "Развитие российского финансового рынка и новые инструменты привлечения инвестиций". М. 2004.
9. Роуз П.С. Банковский менеджмент. М.: Дело Лтд, 2005. 743 с.
10. Сборник материалов для чтения «Основы теории денег и финансовых рынков» - (from R.Haugen "Modern Investment Theory", 1993)
11. Синки Дж. Ф. -мл. Управление финансами в коммерческих банках. М.: Catallaxy, 1999. 820 с.
12. Стоянова Е.С., Быкова Е.В., Бланк И.А. Управление оборотным капиталом. М.: Перспектива, 1998. 127 с.
13. Ширинская Е.Б., Пономарёва Н.А., Купчинский В.А. Финансово -аналитическая служба в банке: Практическое пособие. М.: ФБК -Пресс, 2003. 144 с.
|
На уровень вверх
Купить